近期，股指期貨出現(xiàn)了持續(xù)升水現(xiàn)象。多位私募受訪人士認為，隨著市場底部特征逐步明確，宏觀環(huán)境發(fā)生變化，資金的風險偏好逐步提升，市場對于股票未來看多的預期是大量股指期貨品種出現(xiàn)升水的主要原因；未來股指期貨的效率會進一步提高，貼水呈震蕩收窄的趨勢。

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有私募人士指出，股指期貨持續(xù)升水利好正在建倉的中性策略，升水使得策略對沖成本為負，還可賺取股指升水的錢，當下或為中性產(chǎn)品開倉的較好時點。

市場預期轉(zhuǎn)向股指期貨持續(xù)升水

對于股指期貨持續(xù)升水的現(xiàn)象，大巖資本首席投資官黃鉑認為主要有以下兩方面的原因：一是市場底部特征逐步明確，國內(nèi)外潛在不確定因素也逐步明朗，資金的風險偏好逐步提升，通過股指期貨對沖短期市場風險的需求降低。二是9月份以來，存量量化AB款產(chǎn)品在逐步清退，這部分杠桿類產(chǎn)品以市場中性策略為主，在平空頭期貨對沖的過程中會導致股指期貨基差縮小甚至升水。

道昆基金認為，股指期貨近期的持續(xù)升水主要反映了市場對于股票未來看多的預期。“近期，政策面暖風頻吹，而且A股的估值確實便宜。從道昆的大類資產(chǎn)配置模型來看，目前正在經(jīng)歷一個典型的拐點期，股票市場由熊轉(zhuǎn)牛。”

啟林投資分析道，預期變化是導致大量股指期貨品種出現(xiàn)升水的主要原因。同時，在目前市場上相對比較低的對沖收益的環(huán)境下，大量資金選擇退出導致對沖需求大幅下降也對股指期貨罕見升水有一定的影響。

平方和投資認為，股指期貨持續(xù)升水，一方面表明市場對股市的預期向好，股市做多力量在逐漸蓄積；另一方面，隨著中證1000指數(shù)期貨等衍生品的落地，市場套保需求得到緩解，基差貼水也會減少。

“考慮到現(xiàn)在頭部量化私募的相對中證500和中證1000的指數(shù)還能做出15%~20%以上的超額收益，近期股指期貨升水主要是由于流動性方面導致的短期現(xiàn)象。當上述兩個因素逐步穩(wěn)定之后，期貨基差會漸漸回到正常的水平。”黃鉑說。

對沖成本下降股指升水長期利好中性策略

私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，最近一個月有業(yè)績記錄的2703只股票量化產(chǎn)品平均收益率為5.42%，2343只產(chǎn)品實現(xiàn)正收益，占比為86.68%。分策略來看，有業(yè)績記錄的746只市場中性策略產(chǎn)品近一個月整體收益為1.82%，其中579只產(chǎn)品實現(xiàn)正收益，占比77.61%。

金斧子投研中心表示，股指期貨升水，對于將其作為對沖工具的量化對沖策略來說會增加對沖端的基差虧損。該投研中心的數(shù)據(jù)顯示，今年9月~11月，對沖產(chǎn)品的平均收益率分別為-1.69%、0.52%、0.10%；而上述數(shù)據(jù)觀察池中管理人在管的中證500指數(shù)增強產(chǎn)品9、10、11月平均超額收益為-0.51%、0.34%、0.77%。“可以發(fā)現(xiàn)，基差收斂對于量化對沖產(chǎn)品的業(yè)績影響在9月、11月影響較大。”金斧子投研中心相關(guān)人士稱。

談及股指期貨的升貼水變化的影響，好買基金研究中心研究員張錦升表示，市場中性產(chǎn)品對沖端的主要工具是股指期貨，股指期貨的基差收窄甚至轉(zhuǎn)正會對已建倉的市場中性策略產(chǎn)生負向貢獻。從9月下旬開始，季月的年化基差從-7%左右收窄至升水。在超額環(huán)境出現(xiàn)階段性衰退的背景下，市場中性產(chǎn)品遭遇雙重打擊，產(chǎn)品平均回撤幅度在1.5%~2%。但另一方面，升水使得策略對沖成本為負，利好未建倉的中性策略產(chǎn)品。

格上財富金樟投資研究員關(guān)曉敏分析道，中性策略產(chǎn)品的收益是由超額收益和對沖成本兩部分疊加組成的。對于未建倉的中性策略產(chǎn)品來講，股指升水意味著沖成本處于低位，還可以賺取股指升水的錢；而對于已建倉的產(chǎn)品來說，股指升水，基差收斂，對沖成本為負，整體收益會有一定的損耗。

朝陽永續(xù)基金研究院研究總監(jiān)、向日葵投資FOF研究總監(jiān)尹田園認為，股指期貨升水有利于中性策略產(chǎn)品建倉。“隨著上個月隨著基礎(chǔ)市場回暖，中性策略獲得了1.51%的正收益，今年以來月度平均表現(xiàn)僅次于5月、6月的1.85%和1.80%。”

道昆基金表示：“股指期貨升水對于中性量化策略是利好。但對于已經(jīng)運作的中性策略，可能會造成短期的凈值下跌。投資者面對回撤，要判斷是來自策略的Alpha回撤還是基差的變動導致的回撤。如果僅僅是基差的變動，那凈值回撤可能只是暫時的。”

黃鉑認為，股指期貨升水，對于現(xiàn)存的量化中性產(chǎn)品會造成一定的影響。特別是由于量化AB款產(chǎn)品清倉所導致的期貨升水，量化中性策略會同時出現(xiàn)多頭端跑輸指數(shù)，空頭段期貨顯著跑贏指數(shù)，從而加劇賬戶短期的虧損。

“但是從另一個角度來講，由流動性原因造成的期貨升水只是短期現(xiàn)象，現(xiàn)在反而是配置中性產(chǎn)品性價比最高的時期之一，因為基差的水平遠遠低于多頭端超額收益的預期。”黃鉑補充道。

編輯：羅浩

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