宏觀層面看,2021年一季度數據顯示國內經濟整體仍處在良性修復的軌道上，并呈現出生產強于需求、出口好于內需的特征，其中制造業供需景氣度相當高，服務業則重回復蘇軌道，地產投資韌性依舊較強。往后看，全球長期通脹預期上行趨勢相對明晰，而國內PPI可能會階段性加速上升;隨著歐美疫苗接種覆蓋率的提升，全球經濟復蘇進度可能會超市場預期。但值得注意的是，隨著美元走強、美債收益率上行、通脹預期走高、加上全球經濟復蘇“冷熱不均”，新興市場或將面臨較高的資本流出、本幣貶值壓力，全球金融市場波動將可能會加大。

今年1-2月，國內工業恢復甚至超出了疫情前，而服務業基本回到了疫情前正常增長軌道上，除了餐飲類消費外，社會消費品零售總額增長好于市場預期，總體看生產端、消費端需求復蘇均好于預期。考慮到2月企業經營活動預期和企業中長期貸款都較好，預計后續制造業投資和基建投資增長動能將增強。3月PMI更是強勢回升，需求牽引生產走強，經濟動能明顯改善，隨著海外生產秩序恢復、全球制造業景氣回升，外需復蘇背景下國內出口形勢依然樂觀。

著眼海外，目前美英兩國新冠疫苗接種覆蓋率超過40%，服務業加速重啟。美國政府1.9萬億美元財政刺激落地，進一步推升已在快速回升的總需求，同時也推升了市場通脹預期，導致美元長債收益率易上難下。值得注意的是由于新冠疫苗接種“冷熱不均”，發達國家和部分新興市場國家經濟重啟可能存在著錯位風險。全球總需求回升或將拉動全球工業和貿易周期回升，包括中國、歐美在內的制造業出口國將明顯受益，但有進口依賴度高、疫情防控不力、債務負擔等特征的新興市場國家可能面臨較大的輸入性通脹、資本流出、本幣貶值壓力。實際上，面對通脹壓力驟增與資本外流沖擊，巴西、土耳其、俄羅斯三大新興市場國家近日不得不選擇緊急加息。

展望二季度，我們認為全球經濟可能會進入通脹上行、共振復蘇的節奏，金融市場波動可能會加大，國內經濟政策穩中偏緊，以美聯儲為代表的歐美央行，在操作上也可能類似2020年第三、四季度中國央行的“不急轉彎”貨幣政策態度。投資策略來看，對債市仍保持謹慎，可關注地方債發行供給放量、央行貨幣政策OMO操作等對市場的影響。