百得利控股有限公司(6909.HK)始創于1998年，總部設立于北京。公司為客戶提供全方位的汽車相關產品及服務，包括汽車銷售、售后服務以及其他增值服務，如汽車金融及二手車經紀服務等。歷經二十余年的探索和創新，目前已成為頂尖的超豪華汽車經銷商集團之一。

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3月31日，百得利控股有限公司(以下簡稱“百得利控股”)公布了截至2022年12月31日止的年度財報。

2022年百得利控股營收100.82億元，同比增長1.2%。其中，新車銷售營收89.16億元，同比增長2.2%;售后服務營收11.66億元，同比下滑5.6%。毛利潤8.78億元，同比下滑24.7%。其中，新車銷售毛利潤約3.66億元，同比下滑約40%;售后服務毛利潤約5.12億元，同比下滑約9.9%。新車銷售毛利率4.1%，同比減少2.9pct;售后服務毛利率43.9%，同比減少2.1pct。凈利潤2.43億元，同比下滑56.7%。凈利率2.4%，同比減少3.2pct。

業績韌性超預期，經營效益行業領先

2022年受疫情影響，4S店長期閉店且汽車出行頻次大幅下滑，購車和用車需求的降低對汽車經銷商經營構成嚴峻挑戰。根據中國汽車流通協會的統計，2022年處于虧損狀態的經銷商為45.2%，創下近五年新高。在同業大幅虧損行業景氣度極差的情況下，百得利控股依然實現了2.4%的凈利潤，充分體現了公司具備穿越周期的長期成長能力。

新車銷售業務持續增長

2022年百得利實現新車銷售15,154輛，在去年4S店間歇性閉店的情況下，依然實現了7.0%的增長。新車銷售的持續增長，是公司未來業績可持續增長的有力保障。2022年百得利控股新車銷售毛利率約為4.1%，同比減少2.9pct。大幅下滑原因有二，首先2021年汽車行業受缺芯影響出現供不應求的情況，新車售價顯著提高，新車銷售毛利率創下多年新高。2022年隨著缺芯影響消除，新車售價逐步回歸正常。其次，疫情之下部分豪華車經銷商經營不善導致現金流緊張，降價銷售回籠資金，拉低行業平均售價。2023年未來隨著以上負面因素的消除，公司新車銷售業務營收及盈利能力均有望實現反轉。

售后服務業務略有下滑

2022年由于國內汽車出行頻次下降，售后需求顯著降低。在這種情況百得利控股售后服務業務表現出了超預期的韌性。售后服務營收11.66億元，同比下滑5.6%。售后服務毛利潤5.12億元，同比下滑約9.9%。2023年隨著汽車出行恢復，汽車保養維修等需求均將同比顯著提升，售后服務業務有望于2023年迎來反轉。

汽車金融及二手車業務穩健增長

除了新車銷售及維修業務，汽車金融及二手車經紀服務同樣是經銷商的重要利潤來源，此部分業績被計入“其他收入-傭金收入”。2022年百得利控股其他收入2.56億元，其中來自汽車金融及二手車業務的傭金收入合計1.65億元，同比增長9.6%。需要注意的是，汽車金融及二手車業務的毛利率可看作100%，收入即為利潤。展望2023年，隨著各項壓制因素的消除，汽車金融及二手車業務有望呈現更加強勁的增長速度。

并購整合加速成長，逆勢擴張盡顯龍頭本色

截至2023年3月，百得利控股在中國七個省市經營15家保時捷、梅賽德斯-奔馳、寶馬、奧迪、賓利、捷豹-路虎及沃爾沃品牌的4S經銷店及1家上汽奧迪陳列室。2022年完成收購北京一家寶馬4S經銷店及一家寶馬汽車維修廠，總代價分別為8000萬美元及500萬人民幣。

與中低端品牌形成鮮明對比的是，豪華及超豪華4S店的收購價往往超出其凈資產，多出來的無形資產便是“汽車經銷權”。參考耳熟能詳的貴州茅臺（600519），作為奢侈品，人人想要不愁銷路。廠家處于強勢地位，嚴控終端銷售渠道，稀缺奢侈品的經銷權本身就是一種很有價值的無形資產。因此，無形資產可充分體現公司擴張力度。2022年百得利控股無形資產8.97億元，同比增長70.89%。在行業普遍陷入困境的情況下，并購整合機會大量涌現，為經營效益領先的企業提供加速成長機遇。

展望未來，2023年復蘇確定性較強。隨著各項不利因素的瓦解，公司經營有望迎來反轉。伴隨大量潛在的并購整合項目落地，百得利控股有望進入新一輪的成長周期。與此同時，隨著公司業績的持續增長，資本市場有望逐步轉變近年來對豪華汽車經銷商的悲觀預期。估值修復疊加業績反轉，戴維斯雙擊可期。

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