施羅德投資2025年第三季度首席投資總監 透視：不確定性彌漫，債市或成關鍵

施羅德投資首席投資總監Johanna Kyrklund （中文譯名：約翰娜?基爾克倫）

過去數月，特朗普肆意打破經濟規則令投資市況異常。然而，投資市場的反應卻出奇地冷靜，表現也相對平穩。那么，這一令人費解的現象背后，究竟有何原因？對此，施羅德投資表示，特朗普的政策反映出政治共識正進行一場中期結構轉向：由財政緊縮走向財政揮霍，由擁抱全球化轉為奉行保護主義，由零利率時代邁向貨幣緊縮政策。

“全球化與科技進步已顛覆西方社會根基。中產階層生活質素多年未見實質改善，近十年來工資增長疲弱，就業保障亦日漸削弱。在此背景下，自由主義價值觀遭遇反撲，民粹政策卷土重來實屬預料之內。近年擴張性財政政策推動了名義經濟增長，為企業盈利提供支撐。從此角度看來，民粹政策對股市有正面影響。”施羅德投資進一步指出，目前，對經濟前景構成最大威脅的陰霾無疑是關稅的不確定性，無論是最終稅率還是潛在豁免范圍，至今仍未有明朗信號。盡管特朗普已將貿易協議最后期限由 7 月 9 日延后至 8 月 1 日，但伴隨其對主要貿易伙伴愈趨強硬的言辭，市場緊張情緒未有顯著緩解。

值得注意的是，市場對新一輪關稅威脅的反應日趨平淡，顯示投資者越來越視此類言論為往后談判開場白的一部分。雖然這種解讀至今大致成立，但亦隱藏風險：市場當前或低估了特朗普實際落實大幅加征關稅的決心與可能性。施羅德投資基于當前情境預測，有效關稅稅率將升至 12%，為戰后最高水平，但此假設亦反映部分貿易協議最終可望達成。因此，考慮到勞動市場依然穩健和能源價格同樣受控的因素，美國步入經濟衰退的風險仍然偏低。在此背景下，仍然看好股市前景，惟風險傾向美國走向“滯脹”發展，原因在于關稅的滯后效應漸漸對實體經濟造成壓力。

“不過，股市的最大制肘，仍是債市對各國政府開支激增所導致債務水平上升的承受力。正如美國前總統克林頓的政治顧問詹姆斯?卡維爾（James Carville）那句名言：‘若有來生，我愿化為債券市場，因它足以威懾所有人’。”施羅德投資強調，特朗普政府至今持續關注債市，顯示其理解維持金融市場穩定的重要性，通脹預期也暫未失控。整體而言，市況仍屬溫和，但有數項發展動向值得投資者密切關注。

首先，債券收益曲線長端出現明顯陡峭化現象。長年期債券收益率的升幅快于短年期，反映市場漸漸將對財政開支的憂慮納入債券定價之中。收益曲線長端的波動性無疑明顯加劇。

其次，觀察特朗普如何對待美聯儲。對債市而言，具有公信力的央行至關重要，而美聯儲主席鮑威爾的繼任安排將成為市場的焦點。而在債務水平持續上升的背景下，債券依然是有利的收益來源，而不是分散投資組合的工具。在分散投資組合方面，黃金仍是首選。

最后，重新審視美元配置策略。由于美國資產多年來跑贏，美元敞口普遍偏高，市場亦逐漸意識到分散投資的必要性。然而，美元在全球金融體系中仍具無可匹敵的流動性，投資者應避免對此作過度解讀。

施羅德投資建議，在面對每日鋪天蓋地的新聞時，投資者更應關注的是中期趨勢。政經共識已轉向，不同資產類別之間的關聯性也在經歷結構性轉變，所投資的企業同樣正經歷顛覆。但主動投資的本質未變，即深入研究企業與國家的基本面，全方位評估風險，在不確定性中作出決策，并保持審慎與耐性，努力尋求超越市場的回報。

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