2021年，麗人麗妝（605136）交出一份不增收，卻增利的答卷，共實現(xiàn)營業(yè)收入41.55億元，同比下降9.67%，共實現(xiàn)歸母凈利潤4.11億元，同比增長20.99%，這與公司近年來在成本費用側(cè)的努力有著密切的關(guān)系。然而，在銷售毛利率無法顯著提升的條件下，憑借壓縮費用側(cè)支出而帶來的銷售凈利率提升必然是有限的，公司2021年銷售凈利率依舊不足10%。

除此之外，公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率均不同程度惡化，并且內(nèi)部營運能力的持續(xù)下降已傳導(dǎo)至經(jīng)營現(xiàn)金流，2021年公司經(jīng)營現(xiàn)金流、投資現(xiàn)金流及籌資現(xiàn)金流均為凈流出。

銷售凈利率不足10% 靠進銷差價支撐的美妝電商是門好生意嗎？

麗人麗妝創(chuàng)立于 2007 年，是國內(nèi)領(lǐng)先的電商代運營企業(yè)，其主要業(yè)務(wù)是接受品牌方的委托，在線上開設(shè)、運營官方旗艦店，經(jīng)營線上渠道。

從營業(yè)收入的角度，公司的主要業(yè)務(wù)包括電商零售業(yè)務(wù)和品牌營銷運營業(yè)務(wù)，二者最主要區(qū)別在于，在前者業(yè)務(wù)模式中，公司以買斷方式向品牌方或其總代理采購產(chǎn)品，而在后者中采取輕資產(chǎn)運營的模式，店鋪及貨品所有權(quán)歸屬于品牌方。2021年，麗人麗妝電商零售業(yè)務(wù)共實現(xiàn)營業(yè)收入38.72億元，營收貢獻率約為93.19%；品牌營銷運營服務(wù)共實現(xiàn)營業(yè)收入2.17億元，營收貢獻率約為5.19%。

麗人麗妝的絕對營收主力業(yè)務(wù)——電商零售業(yè)務(wù)究竟是個好生意嗎？銷售凈利率及銷售毛利率或許能告訴我們答案。

據(jù)年報數(shù)據(jù)顯示，麗人麗妝電商零售業(yè)務(wù)毛利率為34.41%，銷售凈利率更是不足10%，僅為9.86%。

由此可初步看出，靠進銷差價支撐的美妝電商零售業(yè)務(wù)賺的也是辛苦錢。公司首先以買斷方式向品牌方或國內(nèi)總代理采購產(chǎn)品，并在電商平臺開設(shè)品牌官方旗艦店，以網(wǎng)絡(luò)零售的形式將產(chǎn)品銷售給終端消費者，形成產(chǎn)品零售收入。同時，由于美妝電商行業(yè)競爭激烈，消費者價格敏感度較高，企業(yè)很難通過提高產(chǎn)品價格提升銷售毛利水平。

當(dāng)毛利率維持在相對穩(wěn)定的水平時，銷售凈利率與期間費用率呈現(xiàn)此消彼長的走勢，若想要提升凈利率，只能多在成本費用端下功夫。

但通過公司期間費用率可以看出，麗人麗妝財務(wù)費用率和研發(fā)費用率處于較低水平，由于美妝電商的行業(yè)性質(zhì)，營銷發(fā)力在所難免，銷售費用率下降空間有限，因此，依靠壓縮期間費用率提升銷售凈利率的空間有限。

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率4連降 資源配置效率下降庫存風(fēng)險高企

2021年麗人麗妝總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為1.27次，同比下降26.16%，連續(xù)4年同比下降。綜合麗人麗妝營收規(guī)模、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，我們初步判斷，主要原因在以下幾點：

（1）公司銷售能力下降、銷售收入減少

（2）企業(yè)資金回流速度變慢

（3）企業(yè)存貨較多，庫存風(fēng)險高企

首先，從麗人麗妝銷售能力來看，公司營收規(guī)模下降，營收增長疲軟。2017年之后，麗人麗妝營收增速大幅下挫，甚至在2021年出現(xiàn)了負增長。這與部分合作品牌從經(jīng)銷模式轉(zhuǎn)變?yōu)榇\營模式致使收入下降有關(guān)，也與電商整體增速放緩，平臺間競爭加劇有著密切的關(guān)系。

其次，從回款速度及存貨周轉(zhuǎn)來看。2021年，麗人麗妝營收賬款周轉(zhuǎn)率為29.38，同比下降28.18%，這說明公司銷售回款速度下降；存貨周轉(zhuǎn)率為2.51，同比下降42.03%，也是連續(xù)4年下降。

指標反映到企業(yè)經(jīng)營上，那就是公司從進貨到銷售，從銷售到回款周期都在延長，效率下降，側(cè)面反映出公司銷售能力的下降。

除此之外，截至2021年底公司存貨余額高達12.61億元，占總資產(chǎn)的比例高達36.73%，存貨規(guī)模較大，具有較高的庫存風(fēng)險。若商品滯銷而出現(xiàn)接近有效期的情況，或者部分商品由于倉儲物流等環(huán)節(jié)出現(xiàn)部分損壞，將導(dǎo)致其可變現(xiàn)凈值下降，則公司需對該部分商品計提存貨跌價準備，2021年度麗人麗妝就曾計提存貨跌價損失6032千萬，對公司業(yè)績產(chǎn)生了不良影響。

銷售凈利率不足10%，企業(yè)內(nèi)部營運能力下降，反映到現(xiàn)金流量表上便是，經(jīng)營活動造血能力減弱。

三大現(xiàn)金流均凈流出 靠什么造血？

年報顯示，麗人麗妝三大現(xiàn)金流（經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流、投資活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流、籌資活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流）均為負，三大現(xiàn)金流均為流出狀態(tài)，2019年經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流為-1.34億元、投資活動凈現(xiàn)金流為-1.47億元、籌資活動凈現(xiàn)金流為-0.31億元。

在這三項凈流出的現(xiàn)金流項目種，最值得關(guān)注的便是經(jīng)營活動現(xiàn)金流量的凈流出。對此，麗人麗妝在年報中解釋稱經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量相比去年下降主要是公司收到的現(xiàn)金相比去年減少以及支付了較多的貨物采購款所致。這解釋恰好與存貨周轉(zhuǎn)率下降、應(yīng)收賬款回款速度下降照應(yīng)，由此可見營運能力下降的殺傷力之大。

從資金狀況來看，在公司2020年上市募集資金的支撐下，貨幣資金壓力還未凸顯出來。三大現(xiàn)金流凈流出，2021年麗人麗妝貨幣資金減少3.19億元，同比下降21.6%。若內(nèi)部資源配置效率沒有改善，經(jīng)營活動持續(xù)不造血，公司的貨幣資金狀況或?qū)⒊霈F(xiàn)惡化。

另值得關(guān)注的是，按專業(yè)投資者的分類，企業(yè)所有活動都造成現(xiàn)金流出，屬于“大出血型企業(yè)”，企業(yè)如何盡快堵住出血點才是關(guān)鍵，投資者亦需謹慎。

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