3月16日晚間，指南針（300803）發布公告，公司擬15億元取得重整后網信證券100%股權。消息引發市場特別關注，就券商牌照是否可以市場化展開熱烈討論。全面注冊制下，老牌券商有多少上升空間？

標的估值18.23億

公告顯示，依據《重整計劃草案》，聯合創業集團、盛京金控及恒信租賃作為網信證券原股東在網信證券中的出資人權益將調整為零，公司將投入15億元重整投資款用于網信證券債務清償。

截至報告書摘要出具之日，上述《重整計劃草案》尚需債權人會議等表決通過，并待沈陽中院裁定批準。網信證券重整計劃執行完畢后，公司將持有重整后網信證券100%股權。

同時，指南針表示，此次交易構成上市公司重大資產重組，將采取嚴格的保密措施及保密制度。在本次交易后，指南針將成為網信證券控股股東。依據《重整投資協議》約定，《重整投資協議》生效且公司支付15億元投資款后，公司擁有網信證券的所有權及網信證券的控制權和經營管理權，享受標的資產的全部股東權利并承擔相應的義務和責任。

此外，指南針進一步表示，由于網信證券近年來一直處于非正常經營狀態，歷史財務數據無法反應其真實價值，在綜合考慮指南針與網信證券的業務協同、客戶轉化、業務重構等因素后，根據北方亞事以2021年12月31日作為估值基準日對網信證券全部股東權益出具的《估值報告》，網信證券100%股權的估值為18.23億元。而本次交易不涉及股份發行事項，所以對上市公司股權結構不存在影響。

重構券商行業格局

值得一提的是，在該公司上個月被確定為網信證券的重整投資人，到擬取得重整后網信證券100%股權僅用時36天。

此前，和訊曾在《和訊SGI公司|互聯網券商牌照有戲？指南針被確定為網信證券的重整投資人》中分析，在互聯網流量已超PC互聯網的當下，累計付費用戶(其中大部分是個人)在80萬人左右的指南針，距離拿到互聯網券商牌照還有多遠？

16日晚公告消息一出，指南針拿到券商牌照似乎已是板上釘釘之事。而自2021年7月來的進行的裁定重整案進入最后的沖刺階段。

如果最終指南針拿到了券商特許經營牌照，將重構當前券商行業的格局。

不過，有分析認為，指南針正在“復制”當年東方財富（300059）的路子。在獲取特許經營牌照方面，的確是這樣。據了解，東方財富于2015年收購同信證券70%股份，后者成為其子公司，東方財富借此獲得證券牌照。

在這里，值得討論的點是，東方財富在取得券商特許經營牌照后，經營規模擴大業績不斷提升，2015年至2020年間，公司總市值不斷突破曾一度接近4000億元，短短五年間成長為千億市值券商龍頭公司。如今又有指南針在沖刺。未來，券商牌照是否能夠市場化？全面注冊制下，在居民資產配置需求多樣化，老牌券商又有多少上升空間？

另外，昨日有消息稱，有關部門正在醞釀打擊惡意做空機構的措施。面對當前市場多因素擾動的復雜形勢，會有誰能沖破周期？

指南針能否實現千億市值夢，成為下一個東方財富？

對比之下發現，指南針商業模式較之東方財富有不同。

業務層面：東方財富在2015年之前僅有金融電子商務服務業務、金融數據服務和廣告服務三大主營業務，其中前兩項業務的營收占當期收入比例為84.43%。截至2021年，公司已形成證券業務、 金融電子商務、 金融數據服務和互聯網廣告四大業務板塊。其依托成熟的渠道優勢和覆蓋大眾客戶，基金代銷收入高速增長。據公司2021年業績快報，公司2021年實現營收131億元，同比增長58.94%；凈利潤85.53億元，同比增長 79.00%。

再看指南針，公司目前主要有金融信息服務、廣告服務和保險經紀三大主營業務。可以看到，指南針主營業務板塊只是東方財富的其中一個業務板塊，主要是公司目前處于上升期，其業務體量遠不及后者。

從市值規模來看，指南針也只是東方財富的一個零頭。截至16日收盤，東方財富總市值2776億元，而指南針總市值僅153億元。不過指南針股價走在前面，東方財富股價報25.21元/股，指南針收盤價報37.75元/股。

（圖：藍線-指南針； 黃線-東方財富）

值得一提的是，指南針采取直銷模式，產品用戶主要以個人的專業投資者為主。其中，金融信息服務依托的產品包括財富掌門高級版、財富掌門標準版、全贏博弈先鋒版、全贏博弈版等，2021年公司金融信息服務營收占全年收入比例92.08%，同比增長38.07%。

需要指出的是，指南針的注冊用戶從免費版逐步升級至高端版本的體驗周期需要半年至一年時間，表現出公司經營業績全年分布不均衡的風險。

另外，考慮到市場行情的影響，雖然受到市場波動影響明顯，但公司預收款起到了一個緩沖的作用。報告期內產生的預收款穩定增長，保證了現金流充裕，公司收現率保持在100%以上，且公司產生的應收賬款也很少。若用戶的忠誠度保持在一個閾值內。業績的波動不會太大。

而一切離錢近的地方，比較容易變現。2016-2021年，指南針通過銷售商品、提供勞務收到的現金增至11.42億元，而投資收益（含理財產品）甚至遠超主營業務，可見其現金流充裕。還有一個證明現金流充足的是，公司長期借款為0，目前短期借款也只有7473萬。

2021年，指南針實現營收9.32億元，同比增長34.63%；凈利潤實現1.76億元， 同比增長97.51%。

對此，指南針表示，2021年度，公司持續聚焦主業，發揮業務協同，實現穩健發展。公司結合證券市場良好的發展態勢與金融信息服務需求，加大品牌推廣力度，增加互聯網廣告投放，利用社交媒體和傳統媒體等多種途徑提高品牌知名度，新用戶數量保持穩定增長，存量用戶和付費用戶數量穩步提升。目前公司也已有了App客戶端。

在之前的文章中我們就提到，指南針2019年上半年累計付費用戶達80萬人次左右，且大部分是個人用戶，2019年公司實現營收6.23億元。對比之下，可見公司業績表現出較強的增長韌性。那么，指南針會成為下一個東方財富嗎？

受到公司擬15億元收購網信證券100％股權的消息影響，3月17日，指南針開盤一字漲停封板，最高價45.3元/股，9:44打開板。截至發稿，公司股價漲超15%。

關鍵詞： 夢有多遠 東方財富