興業銀行2021年營業收入2212.36億元，同比增長8.91%;歸母凈利潤826.8億元，同比增長24.1%;加權ROE為13.94%，同比上升1.32個百分點;基本EPS為3.77元，同比增長22.4%。營收和凈利增速較三季報表現進一步回升，盈利水平保持行業前列，預計主要受益于非息收入的快速增長和減值計提壓力的持續釋放。

資產端穩步擴張，配置結構優化，綠色金融布局或帶來信貸增長機遇。截至2021年末，公司總資產8.6萬億元，較2020年末增長8.96%，其中貸款余額4.43萬億元，較2020年末增長11.66%，占總資產比重為51.48%，較2020年末提升1.24個百分點，配置結構優化有助提振定價，增厚息差水平。公司將打造“綠色銀行”作為三張金色名片之一，后續有望受益雙碳領域發展機遇，拓寬信貸投放空間，支撐資產端規模擴張。與此同時，公司的負債端整體表現平穩。截至2021年末，負債總額7.91萬億元，較2020年末增長8.77%，其中存款余額4.31萬億元，較2020年末增長6.63%。

中收預計保持較快增長，對營業收入的貢獻度增加。2021年以來，公司的非息收入增速持續改善且中間業務收入一直維持20%以上增長。截至2021年9月末，公司中間業務收入對營業收入的貢獻度達20.63%，在上市銀行中排名第2。公司持續完善提升財富銀行服務能力，充分發揮投資銀行與金融市場稟賦，理財、代銷、投行、托管等業務預計保持快速增長，成為中收穩健高增的核心驅動因素，持續助力公司輕型化發展，降低業務周期性。

資產質量穩中向好，可轉債發行落地補充資本實力。截至2021年末，公司的不良貸款率1.10%，較2020年末和2021年9月末分別下降0.15和0.02個百分點，資產質量持續優化;與此同時，公司的撥備覆蓋率268.73%，較上年末提高49.90個百分點，風險抵補能力增強。2021年12月末，公司完成可轉債發行工作，累計募集資金500億元，有助進一步補充資本實力，助力業務拓展。

公司業務牌照多元，綜合金融服務能力突出，以輕資本、輕資產、高效率為方向，形成“1234”戰略體系，堅持商行+投行雙向聯動，同業優勢明顯，盈利水平位居行業前列。資產端穩步擴張，穩增長政策加碼和雙碳目標下信貸增長動能提升，疊加配置結構優化，量價層面壓力有望緩解。中收貢獻度同業領先，財富管理收入持續高增，投行與金融市場稟賦凸顯，發展態勢良好，有助進一步拓展輕資本業務空間，增厚盈利水平;資產質量穩中向好，撥備覆蓋率回升，風險抵補能力增強。可轉債落地增強資本實力，助力業務拓展。結合公司基本面和股價彈性，我們給予“推薦”評級，2022-2023年BVPS32.25/36.23元，對應當前股價PB為0.64X/0.57X。

風險提示：宏觀經濟修復不及預期導致資產質量惡化的風險。