東亞前海證券有限責任公司汪玲近期對澤璟制藥進行研究并發布了研究報告《創新藥企巡禮系列：高效、務實的新生代biotech，三大技術平臺助力公司行穩致遠》，本報告對澤璟制藥給出增持評級，當前股價為50.55元。

澤璟制藥(688266)

(資料圖片僅供參考)

投資要點

多靶點作用機制的優效肝癌、甲狀腺癌氘代藥物多納非尼，商業化放量加速推進。針對高發病率(我國每年新發病例40萬)、高死亡率(僅次于胰腺癌)的肝細胞癌(HCC)，多納非尼是目前全球唯一一款取得一線治療主要臨床終點OS優效且安全性良好的小分子靶向藥物，而且在與PD-1聯用的I期臨床試驗中針對不可切除的HCC，表現出了現有療法無法企及的抗腫瘤活性(ORR高達74.1%，現有指南推薦療法基本在30%左右)，并有望填補HCC術后輔助治療的空白。針對是否接受過TKI治療的放射性碘難治性分化型甲狀腺癌(RAIR-DTC)均具有臨床療效，填補了RAIR-DTC二線治療的空白，覆蓋人群更為廣泛且安全性良好，為中國患者帶來了強有力的選擇。商業化放量加速推進，2021年6月獲批當年銷售額1.63億元，我們預計2022年將實現2.96億元的收入，同比增長81.60%。

新型JAK抑制劑杰克替尼將全面革新骨髓纖維化的治療面貌。杰克替尼一線治療中高危骨髓纖維化具有全球“Best-in-Class”競爭力，主要臨床終點SVR35達到全球最高的72.3%(非頭對頭)，競爭格局良好，中國僅蘆可替尼一款獲批上市(SVR35=27%)，FDA批準的另外兩款競品SVR35分別是29%、40%。而且杰克替尼有望填補蘆可替尼不耐受的中高危骨髓纖維化治療的空白，以上兩項適應癥目前均已NDA，有望今年獲批上市。此外，公司還布局了斑禿、特應性皮炎、強直性脊柱炎三項百萬級別患病群體適應癥，目前均已在進行III期研究，已有有效性、安全性數據均良好，我們預估峰值銷售有望達到28.18億元。

大單品外用重組人凝血酶止血療效突出，應用前景廣闊。局部止血藥物市場規模持續擴張，預計2030年有望達到160億元以上。現有止血方法由于原料來源緊張，安全性風險加之生產成本高，不能充分滿足臨床需求。公司的重組人凝血酶(澤普凝)由于生產成本低、止血效果突出、安全性和競爭格局良好(同類產品全球僅一款上市且未在國內上市和開展臨床試驗)，應用場景更為廣泛，目前處于BLA階段，有望今年獲批上市。

已形成合力的三大技術平臺構成公司的核心競爭力，公司具備持續推出產品矩陣的能力。公司目前已成功打造且被驗證的可以形成合力的精準小分子藥物研發和產業化平臺、復雜重組蛋白新藥及產業化平臺、雙/三靶點抗體研發平臺，具備自主開發小分子、雙抗、三抗多種藥物形態的能力，廣泛布局了腫瘤及血液疾病、出血及創傷、免疫炎癥性及肝膽疾病多種疾病，且研發管線競爭格局均良好、進度領先，具備持續推出產品矩陣的能力。

投資建議

考慮到公司核心產品的市場空間、競爭格局以及商業化的不斷加快，我們預計2022-2024年公司收入分別為2.96億元、6.82億元、13.64億元，分別同比增長55.54%、130.21%、100.09%；2022-2024年歸母凈利潤分別為-4.75億元、-3.83億元、-1.61億元。通過DCF模型對公司保守估值可得公司A股合理市值209.19億元。我們看好公司目前產品的競爭力和后續的商業化兌現，更重要的在于公司目前已形成合力的三大技術平臺能夠持續推出產品矩陣，首次覆蓋，給予“推薦”評級。

風險提示

創新藥研發失敗風險；商業化不及預期風險；國內和海外市場競爭加劇風險；公司核心技術與管理人員流失的風險；政策波動風險。

數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中金公司（601995）鄭航慈研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為69.09%，其預測2022年度歸屬凈利潤為虧損2.53億。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有3家機構給出評級，買入評級2家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為53.71。根據近五年財報數據，估值分析工具顯示，澤璟制藥(688266)行業內競爭力的護城河良好，盈利能力較差，營收成長性較差。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率、應收賬款/利潤率近3年增幅、經營現金流/利潤率。該股好公司指標0.5星，好價格指標0.5星，綜合指標0.5星。(指標僅供參考，指標范圍：0~5星，最高5星)

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